新動力的接續還有待時日，市場高度寄期望于改革。

目前中國的宏觀經濟，正在經歷改革開放以來最困難的一個周期，主要原因是中國經濟位于“三重斷裂帶”中，即全球化的斷裂帶，增長模式的斷裂帶和改革的斷裂帶。

老式全球化3.0(資源國-制造國-消費國)的高峰已經過去，現在美國的需求開始內卷，不論是制成業回歸還是能源逐步自給，都使得它對全球經濟的拉動勢能快速下降。根據IMF測算，危機以后全球的潛在增長率永久性地丟失掉了2個百分點，這抑制了外需。

中國高速增長的秘訣之一就是GDP錦標賽，每個地方政府都形成為了增長而競爭的強烈動機，現在這個動力下降很快，變成了水至清則無魚的狀態，胡蘿卜、大棒貌似全部失效。原來的游戲規則和玩法可能正在退出歷史的舞臺，這抑制了內需。

新動力的接續還有待時日，市場高度寄期望于改革，有些改革確實非?？?，比如金融體制改革，還有財稅改革都很快，但其他的改革較慢，特別是增加供給，提升有效需求的改革，例如戶籍、土地、國企改革，一快一慢之間就有銜接問題，就可能存在風險釋放。

2015年宏觀政策在諸多方面進行了微調和微刺激，包括增加基礎設施投資，政策性金融機構定向支持經濟薄弱領域，以及降準降息和適度貶值來激發需求和降低實體經濟成本。但總體而言，由于觸點較多，也較為分散，因此效果僅僅是緩和了經濟下滑的速度，并不足以穩住經濟下滑的趨勢和市場的預期，特別是經歷了年中到目前的金融市場的大幅波動和匯率的貶值，這正在產生巨大的資產負債表重估效應，影響到國內居民和全球投資者對中國的預期穩定。

2016年中國經濟面臨多重風險。每一重斷裂帶都對應兩個核心風險，包括增長斷層下的動力繼續缺失、信用風險快速積累；改革斷層下的金融改革與其他改革不夠協調、多項改革進程存在反復和停滯；全球化斷層下的美聯儲加息的潛在影響以及地緣政治風險等。

預計2015年GDP增長速度可能進一步下行至6.5%-6.7%，經濟大概率呈現前低后高的態勢。2016年固定資產投資仍將延續弱勢，但有望企穩，預計全年增速在10%左右。由于制造業投資也是內生的而且受制于產能去化，新產業的投資規模短期很難替代傳統行業。預計2016年制造業投資的增速大概在8%左右，更多的增長支撐還是來自于地產和基建。房地產由于庫存的進一步去化，投資可能出現弱企穩，但是近兩年新開工面積的持續下滑，可能導致2016年上半年在建投資進一步萎縮。20-34歲這部分購房主力人口比重未來將持續下滑，房地產的剛需下降。預計房地產投資維持在3%左右的增速水平?；赡軙峁└嘣隽?，一方面2015年以來政府穩增長措施的時滯效應，以及地方政府債務置換部分緩解債務壓力，以及國開基金點對點的資金投放等，都或將在2016年開始見效；另一方面，2016年作為十三五規劃的開局之年，民生改善等政策執行力度可能會加大。按照目前社會融資規模的同差變化來看，基建投資有望在2016年小幅反彈。預計2016年基建投資增速大約在18%左右。

消費主要受兩個因素影響：一是可支配收入，二是邊際消費傾向。近幾年居民消費和廠商消費的上升增長動力一方面受到消費傾向提高影響，表現為消費升級，另一方面受到新消費模式影響，表現為政府推廣電商模式。展望2016年，居民可支配收入提升不大，因此居民消費水平主要還是受消費升級影響。預計2016年社會消費品零售總額增速約10.8%。

出口海外市場的弱復蘇可能會略有好轉，但人民幣有效匯率的實際提升的滯后效應可能又會對復蘇的程度打折扣。2016年有三個不確定因素左右著外需。首先，美聯儲加息進程對全球經濟有著較大影響。其次，全球地緣政治的影響不容忽視。最后，美國主導的TPP和TIPP試圖重新塑造國際貿易格局。預計2016年出口增速大約-2%。進口增速與內需有關，2016年進口增速大約-15%。雖然人民幣仍有貶值空間，但成本提高，出口競爭力下降。當一國出口占到全球13%-15%時，出口提升將觸及天花板。

特別需要指出的是，我們認為2016年來自資源國的風險需要特別警惕，有較大的概率會爆發金融危機甚至經濟危機，這可能不再是尾部風險。根據世行的數據，2014年除俄羅斯外，巴西、澳大利亞、南非和加拿大的國際收支均處于逆差狀態。俄羅斯雖然國際收支仍然為順差，但整個順差規模在下降，一度掌握大量石油美元的沙特阿拉伯也是如此，多年積累的儲備可能在幾年內告罄，油價的任何負面沖擊勢必影響到它們的國際收支和金融穩定。而美聯儲的加息很可能就是最后一根稻草，除家底還比較殷實的澳大利亞等少數國家外，它們的整個金融體系很容易遭受“美元升值-大宗商品價格下跌-匯率貶值-資本外逃-匯率進一步貶值-資本外逃加劇-國內金融市場動蕩”這類的金融沖擊。

這種風險可能在某一個或某幾個國家爆發，而一旦局部風險出現，在全球經濟脆弱復蘇過程中猶如傷口上再抹把鹽，這種蝴蝶效應將波及其他新興市場國家，進而影響到發達經濟體。這必將再次引起全球金融市場新的完美風暴，加上目前不穩定的地緣政治格局，恐怖主義更可能火上澆油，這將是危機的第三波，其殺傷力未必小于前兩波的美債危機和歐債危機。

2015年政策的基調是去杠桿、去產能、去庫存，降成本和補短板。因此我們繼續建議積極的財政政策和貨幣政策，突破3%-60%的紅線約束，迅速大幅度降準和降息來完成貨幣寬松，以及一定幅度5%-10%左右的匯率貶值。

最后特別的，認識到當下中國經濟問題的核心在于如何重建激勵機制和適度分享，筆者強烈建議建立一支10萬億量級的補短板基金(或者叫公共服務均等化基金)，主要為未來可以落戶城市的1億農民工提供公共服務，以完成1萬億農民工安置(人均10萬一般轉移支付)，主要投向教育，醫療，就業，文化等公共服務，兼顧公共住房，舊城改造，智慧城市等。讓農民工進城落戶就是當下中國最大的分享，通過對于教育、公共服務的投資，帶來新的生產力和新的需求。以前是硬件，現在是軟件，以前是制造業現在是服務業，開放然后進口替代，民間再創新，提升供給品質。

最后，擴張中央政府、政策性金融機構和央行的資產負債表和整個國家的對外資產負債表，通過向全球發行人民幣標價的中長期國債來實現，這會同步完成六大宏觀部門內部的杠桿轉移和再平衡，并且向世界提供穩定的無風險儲備資產池以推進人民幣國際化。當下必須集中全部火力，這既是需求側也是供給側，直指公共服務均等化和人的城市化，它全面滿足創新，協調，綠色，開放，共享五大發展理念，如同火箭筒，它能夠轟開需求，供給，結構，預期，信心和估值的堅冰，為沖出中等收入陷阱帶來充沛的動力。

作者為東方證券首席經濟學家