影子教育(影子教育投入)

我們綜合梳理了2021年上半年A股、港股、美股教育標的漲跌幅情況，板塊整體回調明顯，其中以K12教培板塊跌幅最為顯著，在跌幅TOP20的標的中，有約10家公司主業為K12課外培訓業務。

另外，市值在千億元人民幣左右的標的，如好未來、新東方、中公教育分別回調64.72%、55.92%、40.54%。

教育行業標的普跌主要受政策影響，包括K9義務階段的民辦教育及K12教培行業監管趨嚴等。鑒于近期板塊政策變化及行情波動較大，我們對各細分賽道的政策與投資邏輯進行了梳理。

2021年以來K12教培監管趨嚴的復盤：

2月4日，教育部部長陳寶生在2021年全國教育工作會議上強調，要大力度治理整頓 校外培訓機構，并表示這件事情“非辦不可，必須主動作為”；

3月6日，在全國政協十三屆四次會議醫藥衛生界、教育界聯組會上，國家領導人談到 了“校外培訓機構亂象”；

3月上旬，北京海淀區、朝陽區、昌平區等區相繼下發《關于繼續做好我區中小學學科類培訓機構、外語語言能力培訓機構及與中高考高度相關的學科類培訓機構停止線下培訓和集體活動的通知》，暫停3月線下培訓機構復課；

3月下旬，受政策預期影響，抖音、分眾等廣告渠道開始減少教育類廣告的投放；

4月-5月，四川、上海、廣州、福建等地陸續推出關于加強校外培訓機構的監管政策；多家校外培訓機構被市場監管總局頂格處罰；

5月21日，北京市教委、北京市地方金融監督管理局、中國營業管理部、北京銀保監局四部門聯合發布《北京市學科類校外培訓機構預收費管理辦法(試行)》，北京學科類培訓機構資金監管趨嚴；

5月21日，中央全面深化改革委員會第十九次會議審議通過了《關于進一步減輕義務教育階段學生作業負擔和校外培訓負擔的意見》，即“雙減”政策；

6月15日，教育部召開校外教育培訓監管司成立啟動會，新成立的校外教育培訓監管司要推動“雙減”工作落地見效。

6月21日，教育部辦公廳發布《關于推廣部分地方義務教育課后服務有關創新舉措和典型經驗的通知》，要求，義務教育階段中小學生課后服務結束時間原則上不早于當地普遍的正常下班時間后半小時。

長期以來，教育是國民重點關注的領域之一，也備受資本青睞，但教育具備一定的公益性質與公共服務屬性，資本的過度涌入帶來系列問題。

以2018年為起點，政策出臺大力規范校外教育培訓機構，到2021年年中教育部成立校外教育培訓監管司，從下設處級機構到新增平行司局，國家對校外培訓行業的監管力度顯著加強。

根據對政策進行梳理以及對近期教培行業的觀察，我們判斷： 從教育公平與社會公平的角度來看，我們預計上述政策的影響將長期存在。

“影子教育”（課外補習）支出與學校教育支出一起構成了家庭教育支出的重要部分，但由于家庭間經濟水平存在差異，使得學生所獲得的教育資源開始出現分化，進而造成不同階層家庭子女的教育分層與社會分層，嚴重阻礙了教育公平與社會公平的實現。

結合此前的公民同招、“減負”政策以及近期的三胎放開事件來看，我們認為政策監管的方向是教育公平與社會公平，但這是一個長期的過程。

但短期來看各地政策力度仍不確定，“雙減”政策細則落地在即，仍需觀察政策走勢。政策加大對影子教育的監管，并不是“一刀切”式地叫停。

通過研究國外尤其是日韓的教育政策變化，我們認為影子教育的需求難以在短期內大幅削弱，若過度的打壓校外培訓機構，反而可能會產生更嚴重的不公平、加重階層固化（復盤韓國教育政策，其對教培機構的政策經歷了由“放”到“禁”再到“疏”的演變）。

整治的目的是促進行業回歸理性、健康發展，預計政策后續將針對營銷方式、培訓內容、收費模式、培訓時間等領域加強監管，但目前政策細則尚未落地，仍需觀察政策走勢。

整治本質是“影子教育”定位不清晰，嚴重影響了學校教育的正常職能。

校外培訓機構被打壓，本質原因在于其自我定位不清晰，影子教育其實是學校教育外的一種補充教育活動，但隨著產業化進程加速，進入野蠻發展后的影子教育導致社會問題頻發，嚴重影響了學校教育的正常職能。

加大對校外培訓行業整治力度，意在讓影子教育明確其在教育體系中的功能定位，只有這樣校外培訓機構才能行穩致遠。

需理順市場供需關系，加強主流學校的教育功能。

教育內卷是整個教育體系的問題，僅加強對校外培訓機構的監管治標不治本，很難實質性扭轉“校內減負、校外增負”現象，需理順市場供需關系，引導教育資源得到均衡配臵，從源頭上減少對影子教育的需求。

我們認為加強主流學校的教育功能才是解決問題的根本，包括提高學校教育的教學質量與效率、豐富放學后的教育內容供給等。

關注協助學校的教育機構的市場機會。此輪行業整治，在一段時期內預計將有一部分不合規的校外培訓機構出清，但限制校外培訓供給的同時，需配套提升校內教育的競爭力。

結合6月21日教育部發布的《關于推廣部分地方義務教育課后服務有關創新舉措和典型經驗的通知》來看，中小學課后服務時間的延長或將催生出新的服務采購的需求。在此背景下，提供放學后的教育服務、智慧課堂/校園服務、素質教育內容等協助學校的教育機構或將迎來新的市場機會。

不論是校外培訓還是協助學校的教育機構，我們預計其運營模式、盈利特征等將發生變化。

1）產品轉型：現有校外培訓機構的產品需要進行調整，以應試為導向、超綱超前學習的班型或產品預計將逐步取消，取而代之的則是補差培訓產品，同時素質教育類的課程預計將會增加；

2）盈利承壓：校內時長的增加將壓縮校外培訓時長，預計將影響校外學科培訓機構 的收入及利潤水平；同時加強預付費監管，培訓機構的現金流將面臨壓力；

3）進校合作：政策強調強化課后服務保障，允許公辦校采購外部教育服務，基于此教培機構可探索與政府或學校的新合作方式，成為學校教育的有力補充。

長遠來看，基于“界定好自身邊界”的底層邏輯，課外培訓機構的商業模式預計將產生確定性變化。

政策利好高教、職教，但各細分板塊表現較為分化。

一直以來，在教育各細分領域中，政策對職業教育的支持態度最為積極。相較2018年的送審稿，2021年教育部發布的《民辦教育促進法實施條例》利好高教與職教板塊，針對其并購、關聯交易等條款發生變化，消除了政策的不確定性，預計未來高教與職教公司外延擴張的路徑將更加清晰。

受上述政策利好影響，2021年上半年港股高教板塊整體漲幅居前，但職教培訓賽道個股表現差異較大，IT培訓標的傳智教育因“鴻蒙概念”自6月7日以來股價表現強勢、專注于企業家管理培訓的新股行動教育股價漲幅居前。就業關系到民生，職業教育板塊未來將有更加積極正面的政策環境，其中符合先進制造、先進科技方向的職教培訓邏輯更為順暢。

此輪對于K12校外培訓行業的整治，本質在于影子教育定位不清晰，嚴重影響了學校教育的正常職能，未來對于培訓機構的監管是長期性趨勢，但短期各地執行力度仍不確定，預計將有一部分不合規的校外培訓機構出清，限制校外培訓供給的同時，需配套提升校內教育的競爭力。

教育政策變化后的落地執行節奏超預期；疫情的不確定性影響線下教育消課。

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作者：安信證券 焦娟

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